Следствие ведут шорт-селлеры. Как инвесторы-активисты зарабатывают на разоблачении мошенников

В хайповых секторах электромобилей и зеленой энергетики, которые и так сталкиваются с растущим пессимизмом инвесторов, на прошлой неделе прошла новая волна расследований и обвинений. Инициированные советами директоров расследования в двух электромобильных компаниях — Electric Last Mile Solutions и Faraday Future Intelligent Electric — привели к отставке топ-менеджеров. А инвесторы-активисты обвинили производителя лития в ложной информации о работоспособности его технологий. Рассказываем об инвесторах, которые профессионально вытаскивают на свет скелеты из шкафов публичных компаний и зарабатывают на этом.

Эта статья была написана специально для нашей новой рассылки «Bell.Инвестиции». Подписывайтесь!

Чем занимаются активисты-шорт-селлеры

Активисты-шорт-селлеры отличаются от тех, кто просто зарабатывает на коротких продажах, тем, что сами провоцируют снижение акций компании, против которой они ставят. Они находят компромат на компанию и раскрывают его, объявляя о своей короткой позиции.

Самый громкий случай последних лет, о котором вы наверняка читали, — расследование Hindenburg Research в отношении американского производителя электрогрузовиков Nikola, который в конце 2010-х уверенно шел к тому, чтобы стать одной из главных электромобильных «голубых фишек». Летом 2020 года капитализация Nikola достигла $28 млрд. Но в этот момент шорт-селлер опубликовал отчет, в котором обвинил Nikola в «запутанном мошенничестве, построенном на лжи». В частности, Hindenburg Research выяснил, что видео «Nikola One in Motion», на котором грузовик компании едет по дороге, было постановочным: автомобиль отбуксировали на вершину холма и засняли, как он катится вниз. Сначала Nikola отвергала обвинения, позже она подтвердила, что у снимавшегося в видео грузовика вообще не было двигателя.

После этого основатель компании Тревор Милтон ушел с поста председателя совета директоров, Nikola пришлось выплатить $125 млн штрафа за обман инвесторов, а ее акции подешевели более чем на 75% с момента публикации отчета. Hindenburg не раскрывал размер своей короткой позиции. По данным компании S3 Partners, которая отслеживает короткие продажи, шорт-селлеры, в том числе Hindenburg, могли заработать на падении Nikola $263 млн, писал Fortune.

На прошлой неделе Hindenburg объявил о короткой позиции против канадского производителя лития Standard Lithium. Шорт-селлер утверждает, что применяемая компанией технология извлечения лития не работает, а некоторые патенты, на которых она основана, на самом деле были отклонены властями США. Standard Lithium отвергла обвинения. Тем не менее акции компании в день публикации отчета упали на 26%.

Standard Lithium интересовались и другие шорт-селлеры. Аналогичное исследование, в котором ставилась под сомнение ее технология, в ноябре публиковала инвестиционная фирма Blue Orca.

Многие «зеленые» компании, оказавшиеся в поле зрения шорт-селлеров, в том числе Nikola и другой производитель электромобилей Lordstown Motors, вышли на биржу путем слияния со SPAC. Бум размещений через компании-пустышки обеспечил плодородную почву для расследований, так как такие сделки менее контролируются властями, чем классические IPO, отмечал The New York Times. Еще одна причина, по которой шорт-селлеры нацелились на «зеленые» компании, — это их завышенные оценки. «На “медвежьем” рынке компания не торгуется по цене в 60 своих прибылей только потому, что делает что-то хорошее с моральной точки зрения», — заявил FT Бэрри Норрис, CIO Argonaut Capital.

Как найти компанию с секретами

Основатель Muddy Waters Capital Карсон Блок прославился своими короткими позициями против китайских компаний, которые он уличал в подделывании бухгалтерской отчетности. В 2011 году Блок обвинил китайскую лесопромышленную компанию Sino-Forest в преувеличении размеров выручки и активов. Через год она обанкротилась.

В 2016 году Блок рассказывал Business Insider, как он находит идеи для своих коротких позиций. «Мы разговариваем с инвесторами, с другими шорт-селлерами, что-то читаем. Каждый день мы погружаемся в огромное количество информации, чтобы просеять ее и найти что-то интересное». По его словам, очень небольшой процент таких идей доходит до следующего шага — например, гипотезы, что компания растет слишком быстро и это может сделать ее нестабильной. Это задает направление для дальнейшего исследования.

На этапе исследования сотрудники Muddy Waters Capital изучают деятельность компании. В некоторых случаях они следили за передвижениями грузовиков, чтобы понять, выполняет ли компания объявленные заказы. Также они могут обратиться за помощью к бывшим сотрудникам или клиентам. Последний и самый важный этап — изучение финансовой отчетности.

Основатель Hindenburg Research Натан Андерсон рассказывал Fortune, что при расследовании деятельности Nikola источник связал его с двумя бывшими бизнес-партнерами компании. Они передали Андерсону переписку и фотографии, которые ставили под сомнение заявления основателя Nikola об успехах в разработке аккумулятора и водородного двигателя. Информацию о том, что видео с грузовиком было постановкой, Андерсон тоже получил от инсайдеров. Чтобы найти точное место, где снималось видео, он кадр за кадром сравнивал его с изображениями из Google Street View, а затем провел там аналогичный эксперимент, заставив автомобиль на нейтральной передаче катиться с горки.

Часто активисты-шорт-селлеры получают идеи и помощь от хедж-фондов, пишет Institutional Investor. Сами хедж-фонды предпочитают оставаться в тени по ряду причин — в том числе потому, что их собственные инвесторы, особенно институциональные, могут негативно смотреть на такую деятельность. Кроме того, хедж-фонды не хотят иметь дело с исками от компаний, которые становятся объектом коротких продаж. Так, Карсон Блок получил наводку на Sino-Forest от инвесткомпании Tiger Global, рассказывал собеседник Wall Street Journal.

Естественно, шорт-селлерам важно не только раскрыть информацию о махинациях, но и сделать так, чтобы рынок в нее поверил. Для этого в своих отчетах шорт-селлеры используют не только логические аргументы и доказательства, но и язык убеждения, выстраивая нарратив так, чтобы воздействовать на эмоции инвесторов и вызвать негативное отношение к нужным компаниям, отмечают исследователи из HEC Paris, проанализировавшие 383 таких отчета.

Даже выбирая названия своих фирм, шорт-селлеры указывают на то, что они борются за справедливость. Название Hindenburg Research отсылает к крушению дирижабля «Гинденбург» — катастрофе, вызванной пренебрежением безопасностью ради развития считавшейся перспективной технологии водородных дирижаблей. Название Muddy Waters отсылает к «ловле рыбы в мутной воде». Другие названия отсылают к супергеройской тематике (Gotham City Research), фокусам (Copperfield Research) или поиску скрытой части реальной картины (Iceberg research).

Как на это смотрят регуляторы

Шорт-селлеры в США защищены первой поправкой к Конституции, которая дает им широкое право высказывать свое мнение о компании. Хотя в случае заведомо ложных заявлений они теряют такую защиту, а компании часто заявляют о «манипулировании рынком», дела против них немногочисленны и редки, отмечает Institutional Investor.

Обмен информацией между шорт-селлерами также не является незаконным, потому что они, как правило, не нарушают правила обращения с конфиденциальной информацией, поясняет Wall Street Journal. Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) требует раскрывать информацию о работе инвесторов в группе, если их доля в компании превышает 5%, но это правило не работает для коротких ставок.

Тем не менее власти США следят за деятельностью активистов-шорт-селлеров. Минюст сейчас собирает информацию о возможных злоупотреблениях десятков инвестиционных фирм и исследователей, которые занимаются короткими продажами, писал в начале февраля Bloomberg. В начале прошлого года ФБР конфисковало компьютеры у известного активиста-шорт-селлера Эндрю Лефта, основателя Citron Research. Минюст в последние месяцы вызывал в суд некоторых участников рынка. Под расследование в том числе попали Hindenburg Research и Muddy Waters Capital.

Агрессивная стратегия активистов-шорт-селлеров зачастую вызывает вопросы из-за того, что она может влиять на инвесторов, но они часто вскрывают корпоративные махинации, напоминают в HEC Paris. Во время скандала вокруг платежной системы Wirecard немецкий регулятор запретил короткие продажи этой компании. Позже это решение подверглось жесткой критике, отмечают исследователи. При этом исследования показывают важность существования коротких продаж для рынка — без них поиск справедливых цен осложняется.